事件：2020年3月31日，统计局公布3月PMI指数。3月官方制造业PMI为52.0%，较前值回升16.3pcts；非制造业PMI为52.3%，较前值回升22.7pcts；综合PMI产出指数为53.0%，比上月回升24.1pcts。

点评：

一、经济活动环比回暖

3月PMI大幅回升至52%以上，最主要的原因在于PMI指标环比特性，反映的是一半以上的调查企业情况相较上月大面积停工停产的低基数有所改善，单月改善并不代表经济活动已经回到正常水平。目前3月大型企业复工率已经超过96%，中小企业复工率从月初30%-40%左右逐渐上升到76.8%，实体经济尚未完全恢复正常。因此即便PMI升至荣枯线以上，经济数据仍然有较大压力。预计经济短期内继续保持环比修复，关注后续PMI的情况。

二、市场供需边际改善

需求方面，2月新订单指数录得52%，比上月回升22.7pcts，新出口订单回升17.7pcts至46.4%。出口订单的边际改善弱于总订单，说明全球疫情冲击对于外需的影响已经开始显现，预计短期内国内经济的矛盾将更多集中在外贸部门。生产方面，PMI生产指数录得54.1%，较上月回升26.3pcts，上行幅度略大于需求端。尽管制造业供需边际改善，但目前仍处于修复阶段而非扩张阶段。

三、库存降幅收窄，产品价格延续回落

3月原材料和产成品库存指数较2月分别回升15.1pcts、3.0pcts，但仍在收缩区间，疫情扫尾阶段物流运输有所恢复，3月原材料、产成品库存指数降幅收窄，但在海外疫情蔓延、国内需求仍弱的环境之下，企业主动扩产的意愿偏弱。价格方面，3月原材料购进价格与出口价格指数分别回落5.9pcts、0.5pct，原材料价格指数降至收缩区间，3月海外疫情蔓延叠加产油国大幅扩产，国际原油价格大幅回落，国内市场终端需求也尚未完全恢复，原材料、产成品价格双双回落，工业通缩的程度料将加深。

四、非制造业改善，服务业弱于建筑业

3月非制造业商务活动指数较上月回升24.1pcts，各分项指数较2月均有明显回升，非制造业新订单指数大幅回升22.7pcts，但仍位于收缩区间。子行业中，服务业总体回暖，邮政快递、零售、电信等民生行业回升较快，但住宿餐饮、旅游、居民服务、文体等人员密集度较高的生活性服务业的商务活动仍在收缩。建筑业生产加速恢复，土木工程的商务活动指数回升至高位，基建投资预期向好。

五、债市策略

本月PMI恢复性改善，异常低基数下单月环比变化指示性有限，粗略估计仍有10%以上受调查企业未恢复，虽然目前企业复工复产持续改善，但在外需受抑、内需尚未完全打开之前均属于修复而非扩张，“327”政治局会议和昨日央行降息拉开了“财政+货币”双驱的政策序幕，在全球疫情对国内经济的剧烈冲击下，我们认为未来国内货币宽松依然可期，在信用扩张和经济拐点出现之前难言货币政策拐点，10年国债到期收益率会再次进入到2.4%~2.6%区间。

责任编辑：李铁民