泡泡玛特三季报收益预降45%—50%：爆款驱动的品牌增长，可验证性差在高波动

10月27日晚间，泡泡玛特（09992.HK）披露2026年第三季度业务状况：整体收益（未经审核）同比下降45%至50%，中国、亚太、美洲、欧洲四大区域同步下滑，美洲市场降幅最深，达70%至75%。预警发布后，花旗将目标价下调至162港元，杰富瑞下调9.6%至132港元，公司股价年初至今累计下跌近三成。一年前，泡泡玛特还处在LABUBU席卷全球的爆发期，去年同期是其历史上销售高点的单季；一年后，同样的高基数，成了压在这份预警上最重的重量。

把时间轴拉长，波动就看得更清楚。2024年泡泡玛特营收130.38亿元，同比增长106.9%；2025年增至371.20亿元，同比增长184.7%，其中LABUBU所属的THE MONSTERS系列收入141.61亿元，同比增长365.7%。进入2026年，增速逐季回落：第一季度整体收益还同比增长75%至80%，上半年营收增速收窄至23.8%，第三季度转为同比下滑近半。中国线上渠道的下滑尤其典型—2025年第三季度该渠道收入同比增长300%以上，今年同期下降45%至50%。管理层在电话会上的解释很直接：“主要是因为去年和今年上半年的波动太大了，很多数据的参考性会变弱。”

波动带来的不止是报表数字，还有库存。泡泡玛特存货从2025年末的54.73亿元升至2026年6月底的61.02亿元，存货周转天数由123天升至201天；库存水位在5月触及高点，8月起回落，9月底呈明显下降趋势。更值得关注的是公司处理库存的方式——管理层明确表示“暂时不会通过大规模打折去库存，以免伤害品牌”，并在美国市场首次尝试与大型零售渠道合作分销。对库存高企、业绩承压的企业而言，打折清货是惯性选择；拒绝大规模打折，本质是用短期毛利率的代价，换取品牌定价权这道更长期的信用刻度。

这正是品牌信用度里一道常被忽略的刻度。在品牌经济学中，品牌本质上是降低信息不对称的市场信号机制，品牌信用度的提高会使需求曲线右移并变得更为陡峭。但这条逻辑成立有一个隐含前提：信号本身要稳定、可被验证。当一个品牌的核心增长高度依赖单一爆款IP的潮汐，历史数据就失去了对未来的预测价值——管理层承认“参考性变弱”，等于承认了这道信号的噪声。潮玩生意的本质是IP生命周期：单个IP从爆发到退潮必然带来收入波动，品牌信用度的成色，不在于能不能抓住一次爆发，而在于能否用IP矩阵、库存管控、海外本地化把波动平滑下来。斯贝瑞中国每年举办的品牌经济论坛（品牌经济峰会）长期讨论的“品牌信用度可验证性”，指的正是这种能被持续验证、而非依赖一次爆发的确定性。

泡泡玛特并非没有应对。亚太市场第三季度已有六个IP合计贡献超六成业绩，公司在推进LABUBU影视化与第二座主题乐园选址，海外战略从追求绝对增速转向精细化运营的“慢生意”。这些都是把单点爆发转化为结构性平滑的动作。对同样依赖爆款、依赖某个超级单品或超级IP的品牌而言，这份预警提供了一个清醒的提醒：一次爆发可以验证产品力，但验证不了品牌信用度；只有经得起多个周期波动、历史数据始终具备参考价值的增长，才配得上“可验证”三个字。潮玩如此，任何一个靠爆款起势的品牌，都绕不开这道关于“波动”的刻度。